從國外經(jīng)驗看，成熟的場外交易市場不僅能為主板市場提供新鮮血液，還能夠借助門檻寬松、制度完善、監(jiān)管適度、活躍度高等優(yōu)勢，促進(jìn)掛牌企業(yè)的資金流通。因此，目前對區(qū)域性股權(quán)市場運營機(jī)構(gòu)實施的備案制度只是監(jiān)管思路優(yōu)化調(diào)整的開始

　　中國證監(jiān)會日前公示第二批區(qū)域性股權(quán)市場運營機(jī)構(gòu)備案名單，天津、浙江、山東等地的9個區(qū)域性股權(quán)市場運營機(jī)構(gòu)在列。算上此前公布的首批21家備案機(jī)構(gòu)，目前公示的兩批備案區(qū)域股權(quán)市場（俗稱“四板市場”）共有30家。

　　自2008年區(qū)域性股權(quán)市場誕生以來，我國四板市場發(fā)展已經(jīng)取得可喜成績。據(jù)《中國證券業(yè)發(fā)展報告（2017）》，截至2017年6月底，全國共設(shè)立40家區(qū)域性股權(quán)市場，區(qū)域性股權(quán)市場累計為企業(yè)實現(xiàn)各類融資約為6800億元，但這一數(shù)據(jù)與場內(nèi)交易市場的融資規(guī)模相比仍有較大差距。

　　快速發(fā)展有喜有憂

　　2008年《關(guān)于天津濱海新區(qū)綜合配套改革試驗總體方案的批復(fù)》發(fā)布，我國首家區(qū)域性股權(quán)市場——天津股權(quán)交易所成立，我國區(qū)域性股權(quán)市場正式起步。在初始階段，按照“誰審批、誰監(jiān)管、誰負(fù)責(zé)”的原則，在地方政府主導(dǎo)下，全國多地陸續(xù)建立起區(qū)域性股權(quán)市場。2015年下發(fā)的《區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理試行辦法（征求意見稿）》，明確了我國區(qū)域性股權(quán)交易市場是在省級行政區(qū)域內(nèi)為中小微企業(yè)提供股權(quán)、債券轉(zhuǎn)讓和融資服務(wù)的私募證券市場。

　　10年來，作為多層次資本市場的重要組成部分，我國區(qū)域性股權(quán)市場發(fā)展迅速，企業(yè)數(shù)量眾多、融資功能逐漸顯現(xiàn)。據(jù)國元證券等機(jī)構(gòu)統(tǒng)計，截至2017年7月31日，我國共有8.63萬家掛牌、托管、展示企業(yè)，分布在全國40個區(qū)域性股權(quán)市場。其中，有6家股交中心的企業(yè)數(shù)高于3000家，融資額最多的是廣州股權(quán)交易中心，高達(dá)1691.58億元。此外，齊魯股權(quán)交易中心、天津股權(quán)交易中心、浙江股權(quán)交易中心掛牌企業(yè)數(shù)量也位居前列。

　　目前的四板市場已形成4種模式。一是產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)主導(dǎo)模式，如天津股交所、北京股交中心由各自的產(chǎn)權(quán)交易所主導(dǎo)成立；二是地方政府主導(dǎo)的事業(yè)單位模式，如齊魯股權(quán)交易托管中心；三是地方國企主導(dǎo)模式，如上海股權(quán)托管交易中心；四是證券公司主導(dǎo)模式，如前海股權(quán)交易中心。

　　在看到諸多成績的同時，也不能忽視市場存在的問題。國金證券分析師賀國文表示，目前全國多數(shù)區(qū)域性股權(quán)市場成立時間不長，尚處于摸索發(fā)展過程中，發(fā)展中暴露出一些問題，包括諸如功能定位不明確、業(yè)務(wù)模式雷同、盲目擴(kuò)張等：部分四板市場違規(guī)開展連續(xù)集中競價交易；有的將收益權(quán)等拆分轉(zhuǎn)讓變相突破200人界限，涉嫌非法公開發(fā)行；還有的地區(qū)盲目重復(fù)批設(shè)交易場所導(dǎo)致過多過濫，違規(guī)上線私募債產(chǎn)生兌付風(fēng)險。不久前爆發(fā)的“僑興債”違約事件就是一例。原本只能在廣東金融高新區(qū)股權(quán)交易中心有限責(zé)任公司交易的私募債“僑興債”，卻通過“區(qū)域股權(quán)交易中心+互聯(lián)網(wǎng)平臺”的模式拿到互聯(lián)網(wǎng)平臺招財寶上銷售，私募債實現(xiàn)跨區(qū)域銷售、跨投資者銷售，導(dǎo)致更多不合格投資者進(jìn)入，產(chǎn)生了較大的風(fēng)險。

　　適時轉(zhuǎn)變監(jiān)管思路

　　自上世紀(jì)90年代至今，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對區(qū)域股權(quán)市場的大規(guī)模整頓已達(dá)3次之多，但相對于主板市場來說，四板市場的規(guī)范性仍然有待加強(qiáng)。

　　從外部環(huán)境看，過去在地方政府主導(dǎo)下，四板市場監(jiān)督管理部門更多看重納稅、盈利等指標(biāo)，卻忽視了監(jiān)管的專業(yè)性和防風(fēng)險特性。據(jù)記者了解，有的省份多達(dá)3家或者4家雷同的四板市場，給企業(yè)掛牌帶來不利影響。

　　從四板市場自身情況看，部分股交中心盈利模式不清晰，掛牌企業(yè)準(zhǔn)入門檻高，信息披露不規(guī)范。國元證券研究中心有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，目前區(qū)域性股權(quán)市場在業(yè)務(wù)上受到一定地域限制、登記和轉(zhuǎn)讓的確權(quán)限制，既要為中小微企業(yè)的發(fā)展開發(fā)綜合性的融資等服務(wù)，又要依靠自身業(yè)務(wù)開發(fā)和創(chuàng)新盈利模式。在服務(wù)手段不足、轉(zhuǎn)讓不活躍、業(yè)務(wù)跨區(qū)受限的情況下，各市場主體的生存和發(fā)展面臨挑戰(zhàn)。

　　四板市場目前主要依靠收取融資服務(wù)費、交易手續(xù)費及財務(wù)顧問費等實現(xiàn)盈利，這種模式在支撐中心發(fā)展方面還不夠有力。此外，各地四板市場對掛牌企業(yè)成立年限、盈利能力、營業(yè)規(guī)模等均有不同程度限制，部分初創(chuàng)期企業(yè)被攔在區(qū)域性股權(quán)市場之外。此外，股交中心對持續(xù)性信息披露的規(guī)范要求較高，但實際信息披露程度不高。

　　齊魯股權(quán)交易中心首席研究員高鵬飛認(rèn)為，目前區(qū)域性股權(quán)市場私募產(chǎn)品缺乏有效政策支持，股權(quán)融資、可轉(zhuǎn)換公司債和股權(quán)質(zhì)押融資等3類四板市場的產(chǎn)品均有問題。在股票（股權(quán)）融資方面，由于四板市場掛牌企業(yè)多為創(chuàng)新成長型企業(yè)，上市不確定性大，市場機(jī)構(gòu)投資積極性不大。在可轉(zhuǎn)債方面，區(qū)域市場可轉(zhuǎn)債屬于非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，這類產(chǎn)品都需要銀行、券商等大型金融機(jī)構(gòu)的總部審批，拉長了審批時間，抬高了發(fā)行成本。

　　為整頓四板市場，2011年11月份至2015年，監(jiān)管部門先后發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于清理整頓各類交易場所 切實防范金融風(fēng)險的決定》《關(guān)于清理整頓各類交易場所的實施意見》等多個文件。尤其是2017年1月份發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場的通知》，首次明確了區(qū)域股權(quán)市場由省級人民政府實施監(jiān)管、證監(jiān)會負(fù)責(zé)進(jìn)行指導(dǎo)、協(xié)調(diào)和監(jiān)督的監(jiān)管體制。同時，禁止跨區(qū)域經(jīng)營，明確行政區(qū)域內(nèi)設(shè)立的運營機(jī)構(gòu)不得超過1家。隨后發(fā)布的《區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理試行辦法》繼續(xù)明確了不得變相公開發(fā)行產(chǎn)品、建立合格投資者標(biāo)準(zhǔn)和穿透核查制度、明確信息披露標(biāo)準(zhǔn)等具體要求。根據(jù)規(guī)定，區(qū)域性股權(quán)市場運營機(jī)構(gòu)名單由省級人民政府實施管理并予以公告，同時向中國證監(jiān)會備案。

　　高鵬飛認(rèn)為，對四板市場實施備案管理，明確界定了中央和地方監(jiān)管職責(zé)，充分發(fā)揮中央和地方兩個積極性，有利于完善監(jiān)管協(xié)同機(jī)制，防止監(jiān)管空白和監(jiān)管套利，嚴(yán)厲打擊違法違規(guī)行為。同時，增加了監(jiān)管的專業(yè)性和協(xié)調(diào)性，有利于防范金融風(fēng)險。

　　備案后應(yīng)繼續(xù)優(yōu)化監(jiān)管

　　一位業(yè)內(nèi)人士表示，備案只是監(jiān)管思路優(yōu)化調(diào)整的開始，但是對于已有10年發(fā)展歷史的四板市場來說，要規(guī)范發(fā)展還需苦練內(nèi)功。高鵬飛表示，建議從國家層面加強(qiáng)區(qū)域性市場發(fā)展的統(tǒng)籌規(guī)劃，嘗試逐步建立“先掛牌，后上市”的培育轉(zhuǎn)板機(jī)制，明確區(qū)域性市場股權(quán)登記托管機(jī)構(gòu)的法律地位，出臺鼓勵金融機(jī)構(gòu)通過區(qū)域股權(quán)市場支持中小微企業(yè)融資的措施，探索推動建立小微型券商制度，真正為四板市場吸引、留住、扶持更多優(yōu)質(zhì)中小微企業(yè)。

　　從國外經(jīng)驗看，成熟的場外交易市場不僅能為主板市場提供新鮮血液，還能夠借助門檻寬松、制度完善、監(jiān)管適度、活躍度高等優(yōu)勢，促進(jìn)掛牌企業(yè)的資金流通。為此，部分業(yè)內(nèi)人士建議，四板市場應(yīng)進(jìn)一步降低準(zhǔn)入門檻，吸引更多新興企業(yè)掛牌，優(yōu)化交易機(jī)制，激發(fā)市場活力。例如，可探索引入做市商制度、委托定價等定價方式。此外，應(yīng)加強(qiáng)行業(yè)自律，促進(jìn)四板市場在良性互動中更好發(fā)展。（經(jīng)濟(jì)日報·中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者 周 琳）